今年以來大宗商品價格普漲，高耗能行業的盈利能力得以顯著提升。以四大高耗能行業的細分子行業螺紋鋼、PVC、電解鋁、水泥各自的龍頭公司為例，觀察其毛利率發現自2016年后均明顯上升，目前位于較高位置。電價敏感性測試結果顯示，即便是電力成本占比高達60%的PVC行業，在電價上調3分的情況下，毛利率將下降3.06ptc，由于毛利率基數較高，因此下降后仍保持較好的盈利能力。因此，從程度上看，在高耗能行業普遍盈利能力提升顯著的大背景下，電價上調對高耗能行業的影響也較為有限。

 

 

CPI溫和上漲，出于防通脹考慮放棄煤電聯動的可能性較小。歷次達到煤電聯動條件卻放棄或推遲執行多是出于防通脹考慮，而今年不存在此擔憂。8月全國CPI同比上漲1.8%，漲幅連續七個月處于“1時代”，統計局表示CPI會繼續保持溫和上漲趨勢。中國人民大學國家發展與戰略研究院發布的《中國宏觀經濟分析與預測(2017年中期)——反彈、分化與周期轉換中的中國宏觀經濟》報告中預測2017年全年CPI為2%，因此我國短期內不存在通貨膨脹壓力，國家出于防通脹考慮放棄煤電聯動的可能性較小。

 

 

綜合以上分析，1)從火電行業本身來看：由于煤價高位震蕩目前火電行業虧損嚴重，盈利能力/ROE處于階段性低點，而2017年7月1日的全國電價上調幅度有限僅能覆蓋上升成本的1/4。根據國家制定的煤電聯動機制，電價理論上應該上調，火電行業成本的上升急需通過電價調整進行疏導。2)從外部環境來看：我們研究發現去年以來下游對電價較為敏感的實體經濟盈利能力顯著提升，對于電價的承受能力有所增強;且根據目前CPI走勢我們認為出于防通脹考慮放棄煤電聯動的可能性較小。因此，我們認為2018年1月1日啟動煤電聯動的概率較大。

 

 

我們基于三個假設計算2018年初煤電聯動電價調整幅度：

 

1) 2017年平均電煤指數用2017年1月至2017年12月電煤指數計算;

 

2) 最新一期中國電煤價格指數為8月份數據，假設9-12月份電煤價格指數與8月持平;

 

3) 供電標準煤耗采用2017年7月國家統計局發布的各省數據。

 

 

 

煤電聯動若啟動，預計調整幅度在3分以內。2017年下半年的煤炭價格走勢和物價指數將決定煤電聯動政策能否實施。目前看來，煤炭價格處于高位，近期逐步趨穩并在小區間內震蕩。我們認為長期來看，煤炭價格有望逐步回落至合理區間(綠色區間);然而短期來看，盡管煤炭先進產能在加速釋放，但總體來看煤炭供應仍舊偏緊，四季度取暖高峰來臨之后煤價回落空間有限，全年平均煤價幾乎不可能回歸到不觸發煤電聯動的水平(9-12月平均電煤指數需低于406)，因此年底觸發煤電聯動機制的可能性較大。按現行聯動公式計算，若2018年初啟動煤電聯動，則在2014年1月1日電價基礎上應該上調1.6分/千瓦時左右，由于2016年初煤電聯動曾下調3分，2017年7月1日全國煤電價格上調1分左右，因此明年初煤電聯動電價上調空間理論值在3.64分。調整幅度在 但從以往執行情況來看，單次電價上調幅度均在3分及以下，因此我們預計本次調整幅度也應在3分以內。