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現在,美聯儲量化寬松政策的退出風險似乎要重演1997年的一幕,資本大規模撤離新興市場國家造成股市暴跌和貨幣貶值。考慮到這些國家吸取了亞洲金融危機的教川而儲備了大量美元,危機暫時還不會爆發。

由于中國擁有高達3萬多億美元的外匯儲備以及實行資本項目管制,因此,一種主流觀點認為,中國不會重蹈東南亞國家的覆轍。但是這種觀點沒有考慮到國內天量債務與資產價格過高的問題。中國的長期凱恩斯政策制造了資產泡沫、通脹壓力以及產能過剩,而這些現象背后是巨大的債務規模。

一旦美國經濟復蘇并退出量化寬松的政策,會改變資本的風險偏好,造成大量資本回流美國,沖擊新興市場國家。考慮到中國政府依靠大規模借款投資造成的資本錯配與效率低下,再加上無處可投的民營資本對國家轉型的前途缺乏信心,這種外流會帶來難以估量的破壞性,形成信用緊縮效應,從危險的影子產品向銀行信貸傳染,并沖擊資產價格,讓以土地財政為杠桿的地方債務陷入危機。

中國央行似乎有意維持人民幣匯率強勢,防止資本外流造成沖擊,這種為套利活動提供風險擔保的做法吸引了更多資本流入。但中國經常項目收入會因人民幣堅挺導致出口回落而惡化,再加上日元貶值的沖擊,會讓人民幣失去強勢基礎,加速資本外流。

央行雖然可以在資本外逃時向市場注入流動性,但在個資產負債表惡化的進程中,投放再多貨幣也不會起到什么作用。就如美聯儲在次貸危機爆發后所做的一樣,日本也是前車之鑒。因此,面對幾乎可以確定在某個時期會發生的資本外流,中國政府應該提前控制地方政府的債務,主動緊縮以去除經濟中的泡沫,這需要承受一定的經濟增速放緩。從當前的政策看,中國政府正在控制局勢.在不引起恐慌的情況下整頓債務與金融系統。但中國在“搞活微觀”方面做得還遠遠不夠,各種管制與壟斷并沒有有效解除,產能過剩還在繼續惡化,過多的貨幣流入到了資產領域而非實體經濟。

但筆者并不認為中國會面臨“亞洲金融危機”時刻，除非外部再次發生次貸危機,引起資本恐慌式外逃,但這種危機發生的概率很小。因此,中國還有足夠的時間調整債務與金融系統,但必須堅決和耐心,并且勇敢地接受經濟放緩。

一種觀點認為,中國政府擁有巨大的制度優勢應對危機,因為政府控制了幾乎所有的要素資源、巨額的國有資產以及制定政策的靈活性。但是,這種制度是一種促進增長的安排,如果說發揮這種制度優勢來應對危機的話,那就是繼續擴大內需制造增長,這無疑會讓經濟危機的破壞力更強,制度優勢已經成為“船大難掉頭”的制度劣勢。