事件：5月22日 下午發改委召開煤電工作會，主題是控制電煤價格，近期目標是 6 月 10 號前 5500 大卡北方港平倉價引導到 570 元 /噸以內，要求神華、中煤帶頭落實。

(來源：華泰證券)

1. 回顧歷史，2011 和 2014 年行情走勢證明，經濟下行帶來煤價大幅下跌&利用小時數緩跌，火電成為經濟弱勢的首選品種。

2011 和 2014 的商品價格都是前高后低，不同之處在 2011 的通脹和 2H14 的流動性充裕，權益市場結果就是 2011的全面熊市和 2H14開啟的大牛市。具有相同點的是，在利用小時緩跌疊加煤價大幅下跌的情況下見證了火電的超額收益：

1)2011 年 7 月-2012 年 7 月的防御性體現，華電國際上漲 35%，華能國際上漲 36%(同期上證指數下跌 21%)，當時煤價下跌 27%， 利用小時數緩跌 6%;

2)2014 年 1 月-2015 年 6 月的進攻性，華電國際上漲 251%，華能國際上漲 159%(同期上證指數上漲 136%)，當時煤價累 計下跌 34%，利用小時數緩跌 9%。

2. 盈虧平衡點：煤價彈性遠高于電量。

與 2011/2014 相似的是，本輪煤價自 2016 年下半年高位運行，火電盈利進入“寒冬”;煤電聯動“千呼萬喚始不出來”，基本面和相對估值位于底部。4Q17 火電幾乎全行業虧損，上市公司業績對煤價敏感性強，龍頭華能國際、華電國際的利潤彈性為 29%/37%(17 年煤價 10 元/噸的波動) vs 對電量的敏感性 4%/5%(17 年利用小時數 1%的波動);華電國際在 18 年煤價-10 元/噸的假設下，利潤+13%。我們認為，一旦煤價下行趨勢確立，煤價下跌帶給火電業績的增厚可觀。

3. 板塊配置：機構持倉比例 2012 年后常年在 2%以下，配置意義突出。

2012 后機構倉位常年在 2%以下。雖然煤價自 2012 年底的 627 元/噸大幅下跌至 2015 年底的 357 元/噸，火電行業卻因 1)電價多次下調，2)電力供給過剩(火電利用小時數由 12 年的 4769 小時下降至 15 年的 4357 小時)，3)國家大力發展清潔能源嚴控火電裝機，行業整體利潤被壓縮，定價權嚴重削弱，機構倉位基本持續維持在 2%以下。