中國神華(601088)上周跌幅4.57%，總市值蒸發(fā)167億。尤為值得一提的是，自今年2月以來，截至上周五，該股累計(jì)跌幅已達(dá)31.12%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過同期上證指數(shù)的跌幅。而就在剛剛過去的2017年，中國神華還取得了80.98%的年度漲幅，然而僅僅時(shí)過半年，公司股價(jià)就已如此低迷不振。究其原因，恐怕還是在為2017年的高估值還債。

(來源：獵牛座 作者： 陋室愚夫)

從中國神華近兩年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)我們不難看出，由于受到供給側(cè)改革造成煤炭在2017年漲價(jià)，以及公司控股股東國家能源集團(tuán)吸收合并國電集團(tuán)等舉措影響，公司業(yè)績(jī)?cè)?017年出現(xiàn)大幅增長，營業(yè)收入和凈利潤分別實(shí)現(xiàn)35.83%和98.29%的年增長，股票的PE也給到了10倍以上。而這種高估值現(xiàn)象一直延續(xù)到2018年1月，中國神華創(chuàng)出了28.52元的年內(nèi)最高價(jià)，按照2017年的2.26元的EPS計(jì)算，PE已達(dá)12.61倍。即便按照2018年市場(chǎng)一致預(yù)期2.46元的EPS計(jì)算，PE也達(dá)到了11.59倍。

客觀而言，享受了2017年的政策紅利之后，中國神華2018年在2017年高基數(shù)基礎(chǔ)上再度實(shí)現(xiàn)高增長，難度是非常大的。因此，我們看到市場(chǎng)一致預(yù)期將公司2018年的營業(yè)收入和凈利潤的年增速分別大幅下調(diào)至5.59%和8.60%。顯然，這樣的增速，對(duì)應(yīng)10倍以上的PE是無法持久的。所以，我們看到中國神華的股價(jià)也從1月底的25.48元，一路下跌至上周五收盤的17.55元，期間跌幅超過30%。

而下跌過程中最大的推手恐怕就是以基金和券商為代表的機(jī)構(gòu)投資者了。根據(jù)WIND資訊的數(shù)據(jù)：截至2018年3月31日，基金持有中國神華的股份數(shù)量由2017年底的1.81億股，下降到6869.84萬股，減倉幅度超過60%;而券商的持股數(shù)更是由2017年底的1157.42萬股下降至零，換句話說，券商在2018年一季度已經(jīng)將中國神華清倉，而這也在一定程度上成了該股一季度跌幅超過10%的主要誘因。

盡管如此，對(duì)中國神華而言，下跌并未停止。今年二季度，股價(jià)又下跌了4.56%。如果不出意外，待公司半年報(bào)公布后，我們可能會(huì)看到機(jī)構(gòu)在二季度進(jìn)一步減持的動(dòng)作。進(jìn)入7月，該股疲態(tài)依舊，上周跌幅超過4%，似乎依然沒有要漲的意思。

而從基本面看，公司的確還存在一些困難。例如，發(fā)改委要求將外購煤長協(xié)價(jià)格降低到600元/噸以內(nèi)，即便市場(chǎng)價(jià)會(huì)超過這一價(jià)格，中國神華表示：也會(huì)執(zhí)行發(fā)改委的要求，這勢(shì)必會(huì)影響公司的利潤;與國電集團(tuán)合并后，煤炭業(yè)務(wù)協(xié)同作用尚不明顯，公司的一些礦由于證照不全，被迫停產(chǎn)，從而影響了中國神華的產(chǎn)能;另外，由于公司要大量供貨煤炭給控股股東國家能源集團(tuán)，且價(jià)格要低于市場(chǎng)價(jià)格，這也會(huì)影響到中國神華2018年的利潤。

基于上述分析，中國神華2018年的營業(yè)收入和凈利潤存在下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)，因此市場(chǎng)一致預(yù)期將其PE下調(diào)至6—7倍之間。按照這一估值水平，公司的合理估值應(yīng)該在14.76元—17.22元之間，而7月3日該股最低點(diǎn)17.30元已經(jīng)接近這一區(qū)間的上限。考慮到股價(jià)的下跌慣性，中國神華股價(jià)在16元一線企穩(wěn)的可能非常大。換句話說，該股還有8%左右的下跌空間。

即便如此，一些大資金甚至已經(jīng)開始試探性買入。從上周的滬港通交易數(shù)據(jù)來看：五個(gè)交易日，港資三天買入，兩天賣出，雖然股價(jià)跌去4.57%，但港資卻凈買入246.63萬股，這似乎也說明，一些大資金在對(duì)中國神華進(jìn)行提前布局。

如此看來中國神華的股價(jià)已進(jìn)入下跌的尾段，一旦熬過這最后一跌，股價(jià)可能將迎來一波反彈。