截至 2018 年 4 月核電基本建設投資完成額為 121 億元，同比大增 20.3%。主要原因很可能由于 2017 年年末霞浦核電站開工，結束 2016 年 2017 年兩年核電“零開工”的困境，加上 AP1000 三代堆技術的成熟，三門 1 號以及臺山 1 號機組順利推進，核電投資逆轉以往負增長。

2018 年前 4 個月全國平均利用小時數為 2287 小時，同比增長 62 小時。全國平均利用小時逐年增長，主要由于社會用電量需求增加，而大型水電工程尚未投產，光伏、風電裝機受到場地限制，煤電項目受到國家限制，核電技術不斷提升，現有核電發電效率逐年上升彌補電力供應缺口。

現狀：三代核技術迎來新突破，核電審批速度有望加快我國核電技術可以分成 4 級，第一級為原型堆機組、第二級為壓水堆、沸水堆、重水堆等機組、第三級為歐洲壓水堆和先進非動能壓水堆等機組，第四級為高溫氣冷堆機組。目前我國投運的核電機組都是二代和二代改進的反應堆，在建和擬核準的核電站機組主要為三代反應堆。目前我國主要的三代核反應堆型號有華龍 1 號、AP1000、CAP1400、EPR、ACPR1000。

其中，CAP1400 中國擁有 80%的知識產權，而 ACPR1000 和華龍 1 號，中國擁有 100%的知識產權。我國核電設備國產化率不斷提高，華龍 1 號目前國產化率接近 90%，CAP1400 國產化率達到 85%。

2018 年 4 月，全球首臺 EPR 核電機組臺山一號以及全球首臺 AP1000 核電機組三門一號先后獲得首次裝料批準書，這意味著三代核電機組已完成設計、土建、安裝、調試、生產準備的工作。核電站裝料批準后，一般 3 個月能夠完成帶核試驗并且進行并網發電。若三門一號和臺山一號能夠在 2018 年底實現并網發電，我們預計后續在建 AP1000 機組將在三門一號的經驗基礎上加快建設進程，批量化三代核電機組已具備條件，三代核電項目審批速度將加快。《2018 年能源指導意見》指出，要積極推進具備條件項目核準的建設，扎實推進一批場址條件成熟、公眾基礎好的沿海核電項目前期論證工作。按照項目籌備進度來看，2018 年有望開工的核電項目有徐大堡核電站一期、陸豐核電站一期、海陽核電站二期。

2018 年 5 月 23 日我國自主核電項目“華龍一號”防城港核電二期工程 3 號機組穹頂吊裝順利完成，這標志著防城港核電 3 號機組從土建施工階段轉入設備安裝階段。同時，“華龍一號”全球首堆福清核電二期 5 號機組穩壓器吊裝就位，標記著主設備安裝取得階段性成果。目前，我國在建的 3 臺“華龍一號”機組進入了安裝階段，建設項目穩步推進。由于我國具有華龍 1 號完整自主知識產權，且造價成本低于 AP1000，我們預計在后續批復核電項目，華龍一號將很可能成為中國主力三代堆型。

收入：核電投產裝機迎來“大年”，平均利用小時穩步提升

2018 年前 4 個月新增裝機容量為 113 萬千瓦，同比增長 4.0%。根據《2018 年能源指導意見》年內計劃建成三門 1 號、海陽 1 號、臺山 1 號、田灣 3 號和陽江 5 號機組，合計新增核電裝機約為 600 萬千瓦。2018 年 2 月 15 日田灣 3 號機組投用，2018 年 5 月 24 日陽江 5 號實現并網發電，三門 1 號和臺山 1 號都已獲得首次裝料的批準書，按照目前的項目進度，保守估計海陽 1 號年底無法實現并網發電。

2016 年和 2017 年兩年近開工核準一臺霞浦核電機組。《2018 年能源指導意見》指出年內計劃開工 6-8 個機組，目前 2018 年上半年還未有一臺核電機組獲得開工核準，下半年核電機組核準開工數量主要取決于三門 1 號實現安全并網發電速度。由于待核準核電機組較多為 AP1000 三代反應堆，若三門 1 號下半年實現并網發電，我們預計未來新機組核準開工的速度將會加快。

2018 年前 4 個月全國平均利用小時數為 2287 小時，同比增長 62 小時。隨著三代核電堆裝料批準，華龍一號反應堆有序推進，全國平均利用小時數會隨著核電技術成熟穩步提升。

展望：核電運營主體擴大，裝機有望加速推進

目前國內具有核電運行許可證牌照的只有中廣核集團、中核集團以及國電投集團。2018 年 1 月 31 日國資委發布消息，國務院批準中國核工業集團有限公司(中核集團)與中國核工業建設集團有限公司(中國核建)實施重組，這意味著中國核建集團間接成為核電運營主體。而其他四大發電集團，只能通過參股的方式參與到核電建設項目。隨著核電三代技術成熟，行業整體復蘇，預計大批火電企業布局核電項目，爭取參與核電運營，彌補火電收益不穩定性。

目前，核電裝機與發電占比較低，未來有較大的發展空間，核電運營主體有望擴大。目前四大發電集團能夠成為核電運營主體主要有兩種方式。一種方式是通過與已有牌照的核電央企重組，另一種方式是通過《核電管理條例》獲得核電牌照。目前按照 2016 年送審稿要求，控股股東或者實際控制人必須是國資委控股企業且核電項目持股比例不少于 25%，具有 8 年參與核電項目建設、運營經驗，其中至少包括 1 臺機組完整建設周期及其三年以上的運行經驗。目前已符合《核電管理條例》的企業為大唐集團、華電集團以及華能集團。如果《核電管理條例》正式頒布，我們預計這三大發電集團將成為核電運營主體，核電行業競爭更加市場化。

投資策略

火電：受宏觀經濟景氣度提升及新興產業用電量增速較快影響，全社會用電量持續較快增長。而非化石能源發電量有限，火電仍是支撐性角色，要滿足全社會用電量需求主要靠火電平均利用小時數的提升。此外，用電峰谷差進一步加大，煤價回漲向下傳導，市場電價降價幅度將逐步收窄，緩解煤電企業成本壓力。由于火電行業對煤炭價格的高彈性特征，如果未來煤價回歸合理區間，火電行業業績仍會進一步改善。

風電：風電投資預警結果由紅 6 省變紅 3 省，分散式風電開發實施承諾核準制都將利好裝機容量提升，特高壓輸電通道建成有利于利用小時數提高，棄風率進一步下降。我們預計 2018 年年底累計風電裝機容量為 18248 萬千瓦，新增裝機容量 1950 萬千瓦，平均利用小時數達到 2065.88 小時，風電行業實現整體復蘇。

光伏：2018 年一季度，隨著全社會用電需求的大幅提升，國家清潔能源消納的措施逐步到位，棄光率較上年同期下降。6 月 1 日《關于 2018 年光伏發電有關事項的通知》出臺后，中國光伏發電市場迎來重大改變，上網電價繼續下調，并且補貼規模、指標收到嚴格控制，這將加速行業出清、推進平價上網，光伏發電有望不再依賴補貼、回歸市場、健康發展。我們預計 2018 年地面光伏與分布式光伏的總裝機容量為 35GW

水電：世界第二大水電站白鶴灘有序推進，16 座在建抽水儲能電站在建，促進水電裝機穩中有增。來水豐沛持續以及特高壓輸電通道推進助力利用小時數提高，帶動水電發電量穩步增長。水電龍頭企業兌現高現金分紅，長江電力股息率為 4.09%，高于十年期國債收益率 3.66%。水電企業投資價值明顯。

核電：田灣 3 號和陽江 5 號并網發電成功，核電裝機和投資迎來雙重提升，核電行業迎來新機遇。臺山 1 號和三門 1 號批準裝料，意味著批量化三代核電機組已具備條件，三代核電項目審批速度將加快，我們預計未來核電裝機速度加快。目前大批火電企業參股核電項目熨平煤電收益不確定性，浙能電力是目前擁有核電權益裝機最多的火電企業，如果按《核電管理條例(送審稿)》內容頒布，則我們預計華能國際很可能成為核電運營主體。

行業評級受宏觀經濟影響，2018 年下半年用電需求將高速增長，用電峰谷差加大導致電力供應緊張。我們預計火電行業作為用電支柱，需求拉動整體行業業績持續走高;水電來水持續豐沛，利用小時數穩步提升;分散式風電項目利好裝機容量提升;可再生能源補貼缺口擴大，光伏裝機指標收緊;核電三代技術取得新突破，核電新機組審批開工有望加速。因此我們給予行業“中性” 評級。

風險因素 經濟增長不達預期，煤電聯動擱置，水電來水量不及預期，核電三代技術遇到瓶頸