風(fēng)電機(jī)組銷售規(guī)模下滑程度好于行業(yè),毛利率維持穩(wěn)定,國內(nèi)市占率有所提升。根據(jù)國家能源局統(tǒng)計(jì),2017年國內(nèi)風(fēng)電新增裝機(jī)容量15.03GW,同比下滑21.1%;公司2017年風(fēng)電機(jī)組實(shí)現(xiàn)對外銷售容量5.08GW,同比下滑13.62%,下滑程度好于行業(yè)水平。我們從新增吊裝規(guī)模的口徑測算,公司2017年底國內(nèi)市占率約達(dá)到29%,較2016年底提升了1.9pct.;市占率已經(jīng)連續(xù)7年保持國內(nèi)第一水平,并且2017年達(dá)到了全球第三的水平。2017年在風(fēng)機(jī)價(jià)格下降的背景下,公司風(fēng)機(jī)平均毛利率為25.23%,較2016年下滑了0.64pct.,其中主力產(chǎn)品2.0MW/2.5MW/1.5MW毛利率分別為25.28%/25.82%/26.73%,較2016年底分別變動(dòng)了0.51pct./0.89pct./-1.05pct.,市場之前擔(dān)憂的公司風(fēng)機(jī)毛利率有可能跟隨風(fēng)機(jī)價(jià)格下降而有所下滑的假設(shè)未能出現(xiàn),公司在毛利率上依舊表現(xiàn)出了良好的控制力。

　　跟隨裝機(jī)南移趨勢,公司風(fēng)機(jī)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)調(diào)整,在手訂單繼續(xù)增長。2017年隨著風(fēng)電裝機(jī)南移,公司風(fēng)電產(chǎn)品中2.0MW和2.5MW銷量繼續(xù)增長,占比也繼續(xù)提升。其中2.0MW機(jī)型銷售3.03GW,同比增長36.95%;2.5MW機(jī)型銷售1.37GW,同比增長10.64%;1.5MW機(jī)型銷售0.62GW,同比下滑73.24%。2.0MW/2.5MW/1.5MW銷售額占比41.94%/22.21%/9.09%,較2016年底同比變動(dòng)了12.02pct./2.74pct./-22.9pct.。截至2017年底,公司在手訂單合計(jì)達(dá)15.85GW,同比上升11.62%;其中已簽訂單9.35GW,同比增長19.26%;中標(biāo)未簽訂單6.50GW,同比增長2.6%。從訂單結(jié)構(gòu)上看,2.0MW機(jī)型在手訂單9.36GW,同比增長19.23%,占比高達(dá)59.05%;2.5MW(含2.2MW/2.3MW)機(jī)型在手訂單4.68GW,同比增長22.83%,占比達(dá)29.52%;1.5MW機(jī)型在手訂單僅剩約0.57GW,較2016年底的2.25GW同比大幅下滑,公司風(fēng)機(jī)主力機(jī)型由1.5MW機(jī)型向2.0-2.5MW機(jī)型過渡的階段已經(jīng)基本完成。

　　風(fēng)電后市場業(yè)務(wù)迅速發(fā)展,成為公司穩(wěn)定業(yè)績增量。2017年公司風(fēng)電服務(wù)實(shí)現(xiàn)營收20.61億元,同比增長64.99%;毛利率15.35%,同比下滑了1.03pct.。目前公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了能巢(POWERNESTTM)系統(tǒng)的批量化應(yīng)用,該系統(tǒng)集成了多種風(fēng)機(jī)性能優(yōu)化功能模塊以及先進(jìn)的控制技術(shù),可提升風(fēng)電場年均發(fā)電量2-5%。公司的EFarm雷達(dá)智能技術(shù)可實(shí)現(xiàn)機(jī)組載荷降低7%-15%,提高機(jī)組適應(yīng)性、穩(wěn)定性。同時(shí)公司還開創(chuàng)了“智慧運(yùn)營O2O模式”,將數(shù)字化平臺(tái)和業(yè)務(wù)目標(biāo)高度融合,推出了融合功率預(yù)測、智能故障診斷、健康狀態(tài)預(yù)警、風(fēng)機(jī)優(yōu)化運(yùn)行等高級應(yīng)用的一體化智慧能源解決方案SOAMTM系統(tǒng)。截止2017年底公司運(yùn)維服務(wù)團(tuán)隊(duì)為全球超過35337臺(tái)機(jī)組、992個(gè)風(fēng)電場提供風(fēng)電后市場服務(wù),全球共計(jì)20176臺(tái)機(jī)組接入金風(fēng)科技監(jiān)控中心。我們認(rèn)為,隨著風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)量逐漸增加,公司風(fēng)電后市場業(yè)務(wù)有望繼續(xù)發(fā)展,成為公司一個(gè)主要的穩(wěn)健業(yè)績增長點(diǎn)。

　　風(fēng)電場業(yè)務(wù)快速發(fā)展,成為僅次于風(fēng)機(jī)主業(yè)的第二業(yè)績貢獻(xiàn)點(diǎn)。2017年公司風(fēng)電場業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)發(fā)電收入32.55億元,同比增長34.66%;毛利率65.91%,同比上升3.62pct.;發(fā)電利用小時(shí)數(shù)1994小時(shí),同比上升113小時(shí)。2017年,公司國內(nèi)風(fēng)電場新增并網(wǎng)裝機(jī)容量515.94MW,新增并網(wǎng)權(quán)益裝機(jī)容量344.82MW。截至2017年底公司風(fēng)電場累計(jì)并網(wǎng)裝機(jī)容量4.71GW,累計(jì)權(quán)益并網(wǎng)容量3.87GW;在建風(fēng)電場項(xiàng)目容量1.52GW,在建權(quán)益容量1.49GW;國內(nèi)新增權(quán)益核準(zhǔn)容量1.81GW、已核準(zhǔn)未開工權(quán)益容量2.78GW。我們認(rèn)為,隨著公司風(fēng)電場業(yè)務(wù)的發(fā)展,風(fēng)電場業(yè)務(wù)目前已經(jīng)成為公司僅次于風(fēng)機(jī)主業(yè)的第二業(yè)績貢獻(xiàn)點(diǎn),未來隨著并網(wǎng)容量的增加,風(fēng)電場業(yè)務(wù)的業(yè)績貢獻(xiàn)有望繼續(xù)加大。

　　“兩海戰(zhàn)略”順利實(shí)施,海上風(fēng)電訂單和海外風(fēng)電場開發(fā)規(guī)?？焖僭鲩L。2017年我國海上風(fēng)電快速發(fā)展,跟據(jù)風(fēng)能協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì),2017年我國海上新增裝機(jī)容量1.16GW,累計(jì)裝機(jī)容量達(dá)到2.8GW;同時(shí)海上風(fēng)電招標(biāo)量大幅增長,2017年國內(nèi)海上風(fēng)電項(xiàng)目招標(biāo)3.4GW,較2016年同期增長了81%,占全國招標(biāo)量的12.5%。公司2017年海上風(fēng)電新增中標(biāo)量0.65GW,占比全國總定標(biāo)量19.58%;海上風(fēng)電新增吊裝量0.2GW,排名全國第二;累計(jì)海上風(fēng)電裝機(jī)量達(dá)0.37GW。同時(shí)公司海外風(fēng)電場建設(shè)也加速推進(jìn),截至2017年底公司海外市場新增開發(fā)及儲(chǔ)備項(xiàng)目容量創(chuàng)歷史新高,達(dá)到1.2GW,其中澳大利亞720MW(包括StockyardHill527.5MW)、美國160MW、阿根廷350MW。公司海外風(fēng)電項(xiàng)目已裝機(jī)容量421MW,權(quán)益容量124.1MW;在建風(fēng)電項(xiàng)目容量690MW,權(quán)益容量690MW;2017年,公司國際業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷售收入20.8億元。我們認(rèn)為,隨著我國海上風(fēng)電的快速發(fā)展,公司海上風(fēng)電訂單未來有望繼續(xù)增長,且隨著海外風(fēng)電場建設(shè)逐步推進(jìn),公司海外業(yè)務(wù)收入也將持續(xù)上升。

　　配股募集資金50億元用于海外風(fēng)電場建設(shè)以及補(bǔ)充流動(dòng)資金和償還有息負(fù)債,有利于公司流動(dòng)性進(jìn)一步改善。2018年3月24日公司同時(shí)發(fā)布配股預(yù)案,計(jì)劃10配2,采用市價(jià)折扣法確定配股價(jià)格,總計(jì)計(jì)劃募資50億元,投向StockyardHill風(fēng)電場527.5MW項(xiàng)目(16.5億元)、MooraboolNorth風(fēng)電場150MW項(xiàng)目(3.5億元)、補(bǔ)充流動(dòng)資金(15億元)、償還有息負(fù)債(15億元)。

　　盈利預(yù)測:基于2018年國內(nèi)陸地風(fēng)電裝機(jī)復(fù)蘇、海上風(fēng)電繼續(xù)快速增長、公司毛利率控制力依舊較強(qiáng)、公司風(fēng)電服務(wù)收入和風(fēng)電場運(yùn)營規(guī)模穩(wěn)健上升的前提假設(shè),我們調(diào)整公司2018、2019、2020年EPS預(yù)測值分別為1.15、1.32、1.57元,維持其“審慎推薦”的投資評級,以FCFF模型測算給予其目標(biāo)價(jià)23.28元。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:我國陸地風(fēng)電新增裝機(jī)出現(xiàn)大幅下滑;我國海上風(fēng)電新增裝機(jī)不及預(yù)期;公司風(fēng)電場運(yùn)營小時(shí)數(shù)大幅下降;公司風(fēng)機(jī)毛利率不及預(yù)期;公司待執(zhí)行訂單消化速度不及預(yù)期等。