何為周期性行業(yè)：

 

經(jīng)濟(jì)周期是指以國民生產(chǎn)總值、貨幣流通、工資、物價(jià)等主要指標(biāo)衡量的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的總體水平波動(dòng)。經(jīng)濟(jì)周期的總過程分為谷底、復(fù)蘇、繁榮、衰退4個(gè)階段。

 

（來源：享能匯 作者：享能匯工作室）

 

 

圖1：經(jīng)濟(jì)周期過程，圖源自網(wǎng)絡(luò)

 

經(jīng)濟(jì)處于谷底時(shí)期：國民收入與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)低于正常水平。特征:生產(chǎn)急劇減少，信用緊縮，價(jià)格水平下降，公眾對(duì)未來悲觀。→復(fù)蘇時(shí)期：過渡過程→繁榮時(shí)期：國民收入與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)高于正常水平特征：生產(chǎn)迅速增加，投資增加，信用擴(kuò)展，價(jià)格水平上升，就業(yè)增加，公眾對(duì)未來樂觀。→衰退時(shí)期：過渡過程。→谷底時(shí)期

 

經(jīng)濟(jì)周期是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)本來所固有的，依靠市場(chǎng)機(jī)制不可能消除或減緩?；蛘哒f，經(jīng)濟(jì)周期源于市場(chǎng)機(jī)制的不完善性。研究電力行業(yè)的經(jīng)濟(jì)周期，可以了解電力行業(yè)發(fā)展的各個(gè)時(shí)期。掌握谷底、復(fù)蘇、繁榮、衰退四個(gè)時(shí)期的變化趨勢(shì)，在宏觀上對(duì)電力行業(yè)形勢(shì)的走勢(shì)進(jìn)行預(yù)測(cè)?？梢詫?duì)行業(yè)投資提供可靠的參考，為企業(yè)的運(yùn)營策略提供有力的支持。

 

周期性行業(yè)是指行業(yè)的景氣度與外部宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境高度正相關(guān)，并呈現(xiàn)周期性循環(huán)的行業(yè)。周期性行業(yè)的特點(diǎn)是產(chǎn)品價(jià)格、需求以及產(chǎn)能呈現(xiàn)周期性波動(dòng)的，行業(yè)景氣度高峰期來臨時(shí)產(chǎn)品需求上升，價(jià)格大漲，為滿足突然膨脹的需求，產(chǎn)能大幅度擴(kuò)張，而在蕭條期時(shí)則剛好相反，電力行業(yè)目前是周期性行業(yè)。

 

 

周期性行業(yè)也會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展不斷變化的，如火電行業(yè)，過去曾經(jīng)是典型的弱周期性行業(yè)，但由于煤炭價(jià)格的徹底放開（2013年取消重點(diǎn)電煤合同，取消電煤價(jià)格雙軌制，確立了按市場(chǎng)機(jī)制確定煤炭價(jià)格的定價(jià)原則），一旦煤礦價(jià)格暴漲，該行業(yè)也會(huì)大幅虧損。同時(shí)用電量隨著國民經(jīng)濟(jì)的變化以及煤電聯(lián)動(dòng)等因素使得電力行業(yè)變?yōu)榈湫偷闹芷谛孕袠I(yè)。

 

 

煤炭受宏觀影響具有強(qiáng)烈的周期性，同時(shí)煤炭是屬于電力行業(yè)的上游產(chǎn)品，使得火電的成本具有不穩(wěn)定性，會(huì)使得火電行業(yè)成本隨著周期進(jìn)行變動(dòng)。同時(shí)水電和風(fēng)電具有季節(jié)性也是一種周期，火電的競爭主要體現(xiàn)在對(duì)成本的控制和產(chǎn)能的變化和用電周期的契合。

 

圖2：秦皇島動(dòng)力煤價(jià)格5500大卡，2008年-2019年9月（元）

 

 

圖3：華能國際2008年-2019年凈資產(chǎn)收益率變化

 

 

圖4：動(dòng)力煤價(jià)格與華能國際ROE反向變動(dòng)

 

如電力企業(yè)華能國際在2011年-2015年的收益率與煤炭價(jià)格下降的周期呈現(xiàn)相反的變動(dòng)趨勢(shì)，在此期間盈利性比較好。而在2016年煤炭價(jià)格上升時(shí)期，火電的收益率是下降的趨勢(shì)，從2015年的13.01%下降到2017年的1.04%，同時(shí)伴隨著煤炭價(jià)格在2017年的緩慢下降，其凈資產(chǎn)收益率又呈現(xiàn)緩慢上升的趨勢(shì)。

 

 

同時(shí)再引進(jìn)新的數(shù)據(jù)如GDP的增長速度和用電量的增長速度來更直觀的看待電力行業(yè)的周期性規(guī)律，周期具體包括的標(biāo)的：GDP增長速度與裝機(jī)容量變化（拉取裝機(jī)變化列表），GDP增長速度與用電需求同比變化。從圖5可以看到我國電力消費(fèi)與經(jīng)濟(jì)增長的特點(diǎn)與規(guī)律。

 

 

圖5：2009年-2018年我國GDP與用電量增速之間變化

 

如圖5，我國用電量增速與GDP增速具有較強(qiáng)的相關(guān)性。我國GDP增速與用電量增速存在一致的波動(dòng)周期。當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長提速時(shí)，用電量也加速增長;反之亦然。2009年--2019年，我國用電量增速與GDP增速在各自的周期波動(dòng)中，到達(dá)周期極值特別是低谷極值的時(shí)間幾乎是同步的。

 

我國用電量增速與GDP增速的波動(dòng)特性不同，上升或下降的斜率與極值特點(diǎn)不同。用電量增速的峰谷差都在加大，峰谷極值雙向擴(kuò)大，GDP增速的波動(dòng)幅度則趨于平緩，峰谷極值都逐漸回落。

 

 

電力行業(yè)無論在統(tǒng)計(jì)局分類中還是在證監(jiān)會(huì)分類中都?xì)w屬于“公用事業(yè)”，市場(chǎng)（特別是國外市場(chǎng)）通常將之視為防御性行業(yè)，即行業(yè)的收入與盈利的波動(dòng)小于宏觀經(jīng)濟(jì)，在股票市場(chǎng)上表現(xiàn)出抗跌或者滯漲。而實(shí)際上，在當(dāng)前的我國市場(chǎng)環(huán)境中，電力行業(yè)受上游煤炭周期和下游用電增長的影響更多的表現(xiàn)出的是周期性特征，行業(yè)的收入與國民經(jīng)濟(jì)同步性較強(qiáng)。

 

 

圖6：GDP與火電行業(yè)收入增長率

 

通過圖6可以看到，在2010年GPD同比增長達(dá)到10.6%，而電力行業(yè)的收入增長率也達(dá)到峰值達(dá)到38.4%，達(dá)到一個(gè)峰值，同時(shí)GDP在2010年之后的同比值出現(xiàn)一個(gè)下滑的趨勢(shì)，而電力行業(yè)的收入增長率在2010年到2016年也出現(xiàn)了一個(gè)較長的下降通道，而在2016年之后收入增長率上升是受煤炭價(jià)格下跌，上網(wǎng)電價(jià)同比增長而出現(xiàn)的逆周期現(xiàn)象。

 

 

目前在我國，電力行業(yè)表現(xiàn)出的是周期性特征，行業(yè)的收入與國民經(jīng)濟(jì)同步。其中電價(jià)與煤炭的煤電聯(lián)動(dòng)的實(shí)施是由發(fā)改委決定，但這一政策在9月份國務(wù)院常務(wù)會(huì)議已經(jīng)取消了煤電價(jià)格聯(lián)動(dòng)，確定了實(shí)施固定價(jià)格+浮動(dòng)價(jià)格的電價(jià)政策，在此之前，這種計(jì)劃的價(jià)格調(diào)整使得火電行業(yè)在一段時(shí)間內(nèi)表現(xiàn)出逆周期的特征。

 

如：在2016年價(jià)格增長之后17年煤炭價(jià)格出現(xiàn)下跌（圖4），2017年，根據(jù)能源局《2017年全國電力價(jià)格情況監(jiān)督通報(bào)》顯示全國發(fā)電企業(yè)平均上網(wǎng)電價(jià)為376.28元/千千瓦時(shí)，同比增長1.93%。此時(shí)電價(jià)的保持和隨著煤價(jià)的下跌，煤價(jià)和電價(jià)的價(jià)差逐漸擴(kuò)大，電力行業(yè)的盈利逐漸轉(zhuǎn)好，而與此同時(shí)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)生了下滑（圖5，GDP變化）。這是2017年至2019年二季度電力行業(yè)逆周期特征的表現(xiàn)。而在2018年-2019年國務(wù)院出臺(tái)的降低電價(jià)政策中，電價(jià)兩次降低10%，而此時(shí)因?yàn)槊禾恐芷诘挠绊?，煤炭價(jià)格下跌幅度與電價(jià)價(jià)差擴(kuò)大，電力企業(yè)在今年上半年出現(xiàn)普通盈利的情況。

 

 

圖6：2019年上半年火電凈利率

 

2019年上半年火電上市企業(yè)板收入3987億元，同比增長9.8%，扣非凈利潤189億元，同比增長53%。雖然今年1-7月全社會(huì)用電量相比去年下降4.39%，同時(shí)火電發(fā)電利用小時(shí)數(shù)也下降87小時(shí)，火電行業(yè)的盈利增長主要受上游燃料價(jià)格和財(cái)政政策影響。

 

形成電力行業(yè)周期性的原因

 

電力需求的周期性：電力需求主要來自周期性的工業(yè)行業(yè)。我國處于工業(yè)化發(fā)展的階段，因此，用電結(jié)構(gòu)中用電量最大的需求側(cè)均為周期性行業(yè)，2018年全社會(huì)用電量約為6.84萬億千瓦時(shí)，其中我國工業(yè)第二產(chǎn)業(yè)（工業(yè)）用電量最多，達(dá)到了4.72萬億千瓦時(shí)（占總用電量的69%），其中冶金、有色、建材、化工四大用電行業(yè)占總用電量的大部分，這些均是周期性行業(yè)。

 

成本的周期性：上游的煤炭在價(jià)格放開后成為強(qiáng)周期性行業(yè)。在煤炭價(jià)格放開之后，該行業(yè)的價(jià)格變化市場(chǎng)程度逐步提升，煤炭價(jià)格變?yōu)槭袌?chǎng)化定價(jià)的一種方式，國家完全退出煤炭定價(jià)策略，可以從圖4中看到煤炭價(jià)格在2008年以來變現(xiàn)出的強(qiáng)周期變動(dòng)特征，同時(shí)在2005年實(shí)現(xiàn)的煤電聯(lián)動(dòng)政策也是電價(jià)市場(chǎng)化的一種策略，這些政策也導(dǎo)致了電力行業(yè)的收入變化也隨著國民經(jīng)濟(jì)的變化而變化，這都體現(xiàn)了周期性的特征。

 

還未取消的“煤電聯(lián)動(dòng)”之前，該政策的實(shí)施加強(qiáng)了電力行業(yè)的周期性特。煤電聯(lián)動(dòng)政策在2004年建立聯(lián)動(dòng)機(jī)制，并在2005年首次執(zhí)行聯(lián)動(dòng)?；痣娫谖覈l(fā)電量中占比大，而其中煤炭成本在企業(yè)的成本中也占大部分，企業(yè)的邊際利潤受煤炭價(jià)格的波動(dòng)影響巨大。

 

從目前的二級(jí)市場(chǎng)來看，火電板塊的價(jià)格中已充分體現(xiàn)了煤價(jià)下跌的因素，但這一因素未來也將不是是主導(dǎo)火電二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)的核心因素。

 

 

未來隨著現(xiàn)行的標(biāo)桿電價(jià)制度的取消，競價(jià)上網(wǎng)將會(huì)成為主流，未來行業(yè)的盈利增長主要將依靠發(fā)電量來主導(dǎo)，未來若經(jīng)濟(jì)向好，煤炭價(jià)格也會(huì)出現(xiàn)回升，同時(shí)電價(jià)受2018年到2019年降低一般工商業(yè)電價(jià)的影響上漲的概率較小，此時(shí)電價(jià)趨穩(wěn)，與此同時(shí)，該行業(yè)的盈利會(huì)產(chǎn)生提升。

 

另外一個(gè)方面，如果未來經(jīng)濟(jì)下滑，煤炭價(jià)格將繼續(xù)下跌，由于今年的國常會(huì)取消了煤電聯(lián)動(dòng)和明年開始實(shí)行的固定和浮動(dòng)價(jià)格制度，在這樣的制度調(diào)節(jié)下，未來伴隨著發(fā)電量的減少和電價(jià)浮動(dòng)變化企業(yè)會(huì)對(duì)盈利產(chǎn)生一定壓力。

 

 

未來電量因素將成為火電公司盈利增長的主要因素，未來對(duì)于電力周期，應(yīng)該從關(guān)注煤價(jià)周期向關(guān)注電量周期的轉(zhuǎn)變。如：上半年火電發(fā)電量同比僅增長0.2%（去年同期增速8.0%、全年6.0%），利用小時(shí)同比下降60小時(shí)。除了火電，可以看到水電的機(jī)組利用小時(shí)一直呈現(xiàn)上升的趨勢(shì)，在核電、風(fēng)電利用小時(shí)同比下降的情況下。上半年全國水電利用小時(shí)同比增加169小時(shí)。水電企業(yè)在上半年如長江電力、華能水電和國投電力水電發(fā)電量分別增長5%、57%和7.5%。水電的發(fā)電量大幅提升也導(dǎo)致了其業(yè)績的大幅度攀升，如從半年整體經(jīng)營情況來看，火電的營業(yè)收入是最高，如華能國際達(dá)到834.17億元，而水電營業(yè)收首位的長江電力營業(yè)收入203.63億元，不及前五家火電上市企業(yè)。雖然總體營業(yè)收入不及火電，但長江電力凈利潤達(dá)卻到了85.75億元，火電營收排名第一的華能國際凈利潤為48.58億元，遠(yuǎn)低于前者。未來發(fā)電量的相關(guān)周期性將會(huì)直接影響行業(yè)的經(jīng)營質(zhì)量。

 

原標(biāo)題:電力行業(yè)盈利靠周期